恩捷股份（云南恩捷（jié）新材料股份（fèn）有（yǒu）限公司）是云南唯（wéi）一一家市值（zhí）超（chāo）2千亿的（de）上市公司（sī）（2022年7月18日（rì）数据），也是全球新能源锂离子电池隔膜龙头企业，从2016年上市（shì）到（dào）现在，迅速占领市场，如此爆发式成（chéng）长（zhǎng）的恩捷股份，它的成（chéng）功与（yǔ）挑战有哪些呢？今天（tiān）来盘（pán）一下它的喜和忧。

一、喜

1. 敏（mǐn）锐的商业嗅觉（jiào）

       提（tí）到恩捷股（gǔ）份，不得（dé）不提（tí）站在（zài）风（fēng）口的创始人李晓明(PaulXiaomingLee)，1958年出（chū）生于云南，1982年加入中国昆明塑料研究所，由于能力出众，工（gōng）作两年后从（cóng）1984年至1989年任副所长，后争取到美国进修机会，于1992年毕业（yè）于美国University of Massachusetts大学高分（fèn）子材（cái）料专业，1992年至1995年（nián）任美国Inteplast Corporation技（jì）术部（bù）经理，1996年回（huí）国（guó）创业，选（xuǎn）择香烟（yān）这颗赚（zuàn）钱又垄断（duàn）的（de）大树，做起了烟草的烟标和烟膜生意，2006年加入云南玉（yù）溪创（chuàng）新（xīn）彩（cǎi）印公（gōng）司（恩捷股份前身之一）任董事长，业绩一路高歌。2018年，李晓明调转船头（tóu），拥抱新能源风口，做起了锂电池生意，收购了上海恩捷90.08%的股权（quán），从事（shì）湿法隔（gé）膜（mó）业（yè）务。随（suí）着“碳达（dá）峰，碳中和”目标的提出，国家出台了（le）“电动汽车税收（shōu）减免（miǎn）”等一系列激励政策（cè），促进（jìn）新（xīn）能（néng）源汽车的发展。目前恩捷股份已成为全球（qiú）锂离（lí）子电池隔膜（mó）龙头企业（yè），几乎垄断式的服（fú）务于全球大型（xíng）锂电池生产（chǎn）企业，背靠龙头名气（qì），业绩（jì）也一飞（fēi）冲天，市值暴（bào）涨。创始人带领恩（ēn）捷股份，抢占风口，谱写非凡。

2. 最佳的技术实力

       锂电池的四大（dà）材料（liào）是正极、负极、电解液和隔膜，恩（ēn）捷股份选择了（le）四大材（cái）料中（zhōng）技术壁垒和毛利率最高的隔膜。隔膜有两个作（zuò）用，一是分隔正负极，防止正负极接触（chù）而短路，二是让电解质离（lí）子通过。别看是一小层膜，其技术却（què）是国内最晚突破的。动力电池隔膜的（de）性能（néng）直接影响（xiǎng）电池的容量、循环以及（jí）安全性能等特性。隔膜按工艺可（kě）分为干（gàn）法隔膜和湿法隔膜，湿法（fǎ）隔膜有（yǒu）更（gèng）好的孔隙结构一致性（xìng）、更强的拉伸强（qiáng）度、更（gèng）优的抗穿刺强度（dù）、更薄（báo）的厚度且更均匀，显著区别（bié）于干法隔（gé）膜（mó），但其难度也更大。而恩捷股份恰好（hǎo）看（kàn）中（zhōng）湿法隔膜（mó）这个高技术壁垒的（de）产品，多年聚（jù）焦（jiāo）湿法隔膜，而国内大多数企业是（shì）湿法干法并行。恩捷股（gǔ）份集中精力钻研攻坚，目前生产的（de）湿（shī）法锂电（diàn）池（chí）隔离膜产品（pǐn）厚度可（kě）以在5µm至30µm之间灵活调节（jiē），而（ér）同（tóng）行还在主打（dǎ）9µm，其2021年（nián）报表示，全球独（dú）一份（fèn）的“在线涂布（bù）”技术已经在产线（xiàn）正式应用。恩（ēn）捷股（gǔ）份技（jì）术实力碾压同行。

3. 过人的（de）扩张胆识

       及时站在（zài）了风（fēng）口，还有过硬技术持身，恩（ēn）捷股（gǔ）份算是成功（gōng）了四分之三。2018年隔膜价格一直下降，国内锂电（diàn）池隔膜生产商遭遇业绩“寒冬（dōng）”，而令人（rén）刮目相看（kàn）的是（shì），恩（ēn）捷股（gǔ）份业绩（jì）逆（nì）流而上，产量和销量（liàng）都令人赞不绝口，我（wǒ）们从财务视角解读一下（xià）这个现象（xiàng）。

        恩捷（jié）股（gǔ）份2018年（nián）以后经营（yíng）活动（dòng）现金流入大（dà）幅增加，与此同（tóng）时公司也花（huā）了很（hěn）多钱构建固定资产、无形资产等，这笔投资占了现金流入（rù）接近三分（fèn）之二。公司不（bú）满足已有的现金流入，2019年及之后大量筹资，2020年筹资（zī）132亿，根据（jù）公司（sī）报告，大（dà）规（guī）模筹（chóu）资用于隔膜项（xiàng）目建设（shè）。隔膜行业属于重资产（chǎn）行业，小企（qǐ）业（yè）若没有（yǒu）资金，难以形成规模（mó），没有规模，成本将高的（de）难以承受，如此来又（yòu）赚不（bú）到钱，这就是（shì）个死循环，而在（zài）其他企业纷（fēn）纷退出时，恩捷股（gǔ）份敢于逆行，下了血本投产扩增（zēng），逐渐成为龙（lóng）头，行（háng）业集中度也不断（duàn）提升，闯过（guò）了残酷（kù）的竞争，恩捷迎（yíng）来的就是龙头带来（lái）的一系列福利（lì）。

       2021年11月，恩捷（jié）股份（fèn）与宁德（dé）时代签订合作（zuò）协议，合资设立（lì）一家公（gōng）司（sī）“厦门恩捷新材料科（kē）技有限公（gōng）司（sī）”，拟（nǐ）注册（cè）资本为16亿元。主要从事投资干法隔离膜及湿法隔（gé）离膜项目。规（guī）划在共管区域内（nèi）投资建（jiàn）设16条锂离子（zǐ）电池隔（gé）膜基（jī）膜和涂布分切生产线，主要应用但不限于（yú）新能源汽车动力电池系（xì）统、储能（néng）电池系统（tǒng）等（děng）市场，总投资为人民币52亿元，计划（huá）2023年建成并部分投产。恩捷股份（fèn）仍大张旗鼓扩张，稳（wěn）固自己（jǐ）的（de）龙（lóng）头地位，其获得的成（chéng）功，离不开过人胆识带来的规模效益。

二、忧

1. 液态电池的瓶颈

       新能源汽车动力电池主要有锂离子电池、镍氢电（diàn）池（chí）、燃料电池、铅酸电池和钠硫电池。最常用的是液态锂电（diàn）池，它有着高工（gōng）作电压、快速充放电特性（xìng）、长循环寿命等优点，我们（men）看一下它的发电原（yuán）理（lǐ）（图（tú）片来源于网（wǎng）络），正负极在（zài）电解液中不停交换离子，隔膜隔离正负极、防止（zhǐ）短路。其结构局限了它的性能，不停的反应导致电池容易（yì）衰老（lǎo），而短路易引起火灾（zāi）。当发生车祸时，液态锂电池受（shòu）到挤压、冲（chōng）击，会导致（zhì）隔（gé）膜破裂（liè），造成（chéng）短路，内部产生大量热量，而电解质里有易燃的（de）有（yǒu）机溶剂，就会造（zào）成电池起火甚至爆炸。

       液态（tài）电池这两（liǎng）个明显（xiǎn）弊（bì）端，造成固态电池被（bèi）疯狂（kuáng）炒作，固态（tài）电池把液（yè）态电解质换（huàn）为固态电解质，取消了隔膜（mó），是公（gōng）认的锂（lǐ）电池未来发展的方（fāng）向。可以看出恩捷（jié）股份的担忧了（le）吧，不（bú）用隔膜（mó）也就说明他们（men）的（de）产品将被淘汰。目前的液（yè）态锂（lǐ）电池已经很（hěn）难突破自身瓶颈，而固态电池有着更（gèng）可（kě）靠的安全（quán）性，更高的能量密度，更久的寿命，可以说（shuō）是新能源（yuán）汽车的不二之选。但由（yóu）于技术问题，目前大家还没有（yǒu）用（yòng）上固态电池（chí）。2021 年初，蔚来声称将在使用全（quán）新研发（fā）的固（gù）态电池（chí），这（zhè）一（yī）操作使得（dé）恩捷股份跌（diē）停，后来蔚（wèi）来又解释其实用的（de）是半固（gù）态（tài）电池，恩捷股（gǔ）份（fèn）股价（jià）才回升。从这（zhè）个事件也可以看（kàn）出（chū）市（shì）场的极大不稳定性（xìng）是恩捷股份的（de）一（yī）大威胁，同时在（zài）各大（dà）企（qǐ）业的（de）联手开发下，固态电池（或其（qí）他替代（dài）品）一定会出（chū）现，到时候隔膜将（jiāng）被（bèi）迫（pò）退出（chū）。

2. 产能（néng）过剩隐忧

       恩捷股份（fèn）疯狂（kuáng）扩张占领市场，一方面扩（kuò）大产能极大提高了毛（máo）利率水平，成了几乎垄断的锂电池隔膜（mó）供应商，赚的盆满钵（bō）满；但（dàn）另一方面，急速扩（kuò）张拥有了超强产能，但供需是否平衡呢？在2017 年，整个行业产能超过 50 亿m^2，远超国内（nèi）需求，根据公开资料显示，2018 年，恩捷股份（fèn）湿法隔膜产能 13 亿m^2，而当年出（chū）货量只有 4.68 亿（yì）m^2，2019 年（nián）末（mò），公司湿（shī）法隔膜产能达到 23 亿m^2，而实际出货量不超过 9 亿（yì）m^2，这（zhè）组数据或许已经（jīng）显示（shì）出恩捷股份产能过（guò）剩的迹象。2021年全球动力型湿法锂电池隔膜需（xū）求量预（yù）估为53.4 亿m^2，我（wǒ）国（guó）需（xū）求（qiú）量为 22.2亿m^2。而（ér）恩捷股份2019年已达（dá）到23亿m^2，恩捷股份近（jìn）几年的销售（shòu）收（shōu）入主（zhǔ）要依靠国内，扩展海（hǎi）外（wài）市场还需要时间去验证，也就是说，目（mù）前恩捷（jié）股（gǔ）份已经存在产能过剩的问题，而其又（yòu）是重资产企（qǐ）业，供过于求，将是（shì）企业面临（lín）的重大危机。

3. 创始（shǐ）人家族减持（chí）套现

       董事长李（lǐ）晓明、其妻马燕（非独立董事）、其女Sherry Lee、其弟李晓华（副（fù）董（dǒng）事长、总（zǒng）经理）、弟媳惠雁阳、侄（zhí）子Jerry Yang Li（李晓华之子）家族6人全员持（chí）股（gǔ）。李晓明家族（zú）可能有（yǒu）产能过剩的担忧，或是对技（jì）术更新换代的（de）压力，或是对于市场（chǎng）的不确定性，于2019年底开始逐（zhú）步减持恩捷股份。根据（jù）公司公告，从2019年（nián）11月至今，李（lǐ）晓明（míng）家族（zú）已（yǐ）经（jīng）发（fā）布四轮减持计划。前（qián）三（sān）轮减持正（zhèng）值（zhí）股价暴涨，减持股（gǔ）份看着不太（tài）明智，但其家族不为（wéi）所动，最终累计套（tào）现约20亿（yì）。根据公司公告，李晓明家（jiā）族（zú）已完成第四轮减（jiǎn）持，在2021年12月22日至2022年6月20日的以集中（zhōng）竞价（jià）方式减持不超（chāo）过2200万股，第四轮（lún）减持套现估计（jì）50亿，加上（shàng）前三轮（lún）的减持，合计套现了70亿。其家族持有上市股份（fèn）数量将从2018年末的54.73%降至（zhì）46%左右。

       除（chú）了（le）减持套现被媒体所诟（gòu）病，创始人家族纷纷改国（guó）籍这个行为（wéi）也是被大家所议论，或许是早期的留美（měi）经历（lì），李晓明家（jiā）族除了（le）李（lǐ）晓华为中国国籍（有境外居（jū）留权），其余（yú）全为美国国籍，当然，选择哪个国家定居是（shì）个人的自由，我们保持中立态（tài）度。

      最后，相信大家看（kàn）完以后都不（bú）可（kě）否认恩捷股份是家优秀的企业，但它是否（fǒu）能成为一家（jiā）卓越的（de）企业呢（ne），万象城官网游戏中心和麦肯咨询认为还有（yǒu）待时间的检（jiǎn）验（yàn）。